L'automne dernier, nous avions considéré un investissement dans les actions de Sears Holdings (SHLD-Q). À l'époque, le titre se transigeait à 25$, après avoir subi une chute de 30% en quelques mois. Des vents d'inquiétude s'élevaient concernant le paiement éventuel des fournisseurs. On se demandait si la société allait détenir assez de liquidités pour honorer ses obligations à court terme.
Nous n'étions donc pas surpris du degré de pessimisme à l'égard du titre. Toutefois, malgré la baisse, nous hésitions à le considérer comme étant une aubaine, car nous étions dans l'impossibilité d'estimer avec suffisamment de précision la valeur des actifs de la société. L'attrait dans celle-ci résidait dans son important parc immobilier, abritant ses succursales Sears et Kmart. Comme ces emplacements étaient en bonne partie détenus plutôt que loués, on pouvait espérer une réalisation de valeur significative si M. Lampert, le chef de la direction, décidait de mettre en branle une série de ventes.
Or, on peut retrouver plusieurs estimés en parcourant le net. Les analystes et les gestionnaires se sont forgés des valeurs plausibles que nous n'avons pas pu valider. Dans un pareil cas, difficile d'évaluer le potentiel à la hausse du titre. Quant aux opérations du détaillant, elles sont déficitaires et la direction tente de redresser la situation. Nous étions plutôt sceptiques quant au succès de ce redressement. Par contre, nous étions tout à fait confiants que la société éviterait la faillite à court et moyen terme pour deux raisons.
Tout d'abord, sans connaître le mécanisme exact de la structure financière, nous estimions qu'en cas de problèmes financiers chez les détaillant Sears et Kmart, l'immobilier et certains autres actifs seraient à l'abri de la faillite. Deuxièmement, M. Lampert prévoyait liquider des actifs, et nous pensions que ceux-ci s'avéreraient amplement suffisants pour assurer la survie de l'entreprise, et ainsi éponger les pertes découlant de la vente au détail.
Sans acheter le titre, existait-il une façon de profiter du pessimisme de biens des investisseurs à l'égard de sa survie?
Des options de vente qui en disent long
Beaucoup de gens s'attendaient à la disparition de Sears Holdings, si l'on en juge par le prix des options de ventes en vigueur en octobre 2014. Alors que le titre se transigeait à 25$, la valeur des options pour le prix d'exercice de 15$ échéant en janvier 2016 surpassait les 5$! Autrement dit, avant de commencer à perdre un sou pour ceux qui assumaient le risque, il fallait que le titre s'écroule sous les 10$ arrivé à l'échéance, soit une chute de plus de 60%. En effet, avec un prix d'exercice de 15$, on avait l'obligation d'acheter SHLD à ce prix s'il se transigeait à moins de 15$ en janvier 2016. Or, comme la prime de l'option s'élevait à 5$, le montant net se retrouvait donc réduit à 10$.
Ces 5$ de primes représentaient 33% du prix d'exercice, alors que ce dernier était 40% moins élevé que le prix du titre en Bourse! Pour vous donner une idée de cette anomalie, utilisons l'exemple du titre Apple (AAPL-Q) dont les options affichent des prix que nous considérons plus ''normaux''. Les options de ventes échéant en janvier 2017, soit une échéance plus longue de cinq mois, offrent un rendement de moins de 3% sur le prix d'exercice équivalant à celui des actions de Sears de l'époque (80$ pour Apple, 15$ pour Sears). Notez que le prix d'exercice pour les actions d'Apple correspond à environ 80$ si on lui fait subir une chute de 40% par rapport au cours actuel.
Lorsque nous avions découvert les options de Sears Holdings, la situation semblait tellement exagérée que nous avions peine à y croire. Or, sept mois plus tard, nous avons pu fermer la position à un prix de 45 cents, soit une chute de la prime de l'ordre de 91%. Bien sûr, le passage du temps ainsi que l'appréciation du titre de 60% contribuèrent à l'effritement de la prime. Nous soupçonnons toutefois fortement l'excès évident du pessimisme des investisseurs quant à la survie de la société. Depuis le mois d'octobre 2014, M. Lampert a exécuté plusieurs actions conduisant à la création de liquidités, dissipant plusieurs doutes quant à la solvabilité de l'entreprise.
Étant donné l'information dont vous disposez, les options permettent parfois de profiter d'une situation autrement que par la simple détention d'actions, et ainsi changer le niveau de risque.