BLOGUE.
Depuis déjà un bon moment, nous observons le secteur de l'assurance (catastrophes, assurance de titres, responsabilités). Nous constatons qu'il est fortement en défaveur par rapport à d'autres secteurs. Pour savoir si une compagnie d'assurances se transige à haut ou à bas prix, on peut regarder le ratio de la valeur marchande sur la valeur au livre.
Sur une période d'environ 10 ans, on remarquera que ce ratio s'est contracté pour bien des compagnies. Par exemple, HCC (HCC Insurance, au Texas) est passée de 2,2 à 1,1 (sans toutefois tenir compte de l'achalandage). Quant à WRB (W.R. Berkley, au Connecticut), ce ratio a régressé de 1,9 à 1,2. Plusieurs raisons peuvent expliquer cette tendance. Premièrement, nous assistons à un marché pour lequel les primes baissent. En anglais, on attribue les termes ''soft market'' et ''hard market''. Dans un marché ''soft market'', une pression constante s'exerce sur les primes au fur et à mesure que les compagnies d'assurances enregistrent des profits sans connaître de grandes catastrophes. Par exemple, avant le tremblement de terre du Japon, il aurait été tentant d'accepter une prime modeste en regardant l'historique à court et moyen terme. En 1995, un important tremblement avait eu lieu. C'était il y a 16 ans! Il y a fort à parier qu'à partir de maintenant, les primes vont grimper en flèche au Japon. Ce pourrait être l'arrivée d'un ''hard market'', du moins pour cette région.
Certes, le monde connaît régulièrement des catastrophes. Pensons seulement au tremblement de terre du Chili et ceux de la Nouvelle-Zélande qui sont survenus récemment. Cependant, ces catastrophes ne sont pas assez nombreuses en comparaison du capital disponible pour financer les compagnies d'assurances. Plusieurs d'entre elles détiennent d'importants surplus.
La deuxième raison expliquant la basse évaluation des compagnies d'assurances se trouve dans les taux d'intérêts à notre avis. Les assureurs investissent l'argent des primes principalement dans des véhicules financiers à revenus fixes, comme les obligations. Or, les rendements de ces produits ont fondu. Les compagnies génèrent donc moins de revenus réguliers qu'auparavant, ce qui rend les titres d'assureurs moins intéressants.
Malgré la basse évaluation de beaucoup de ces entreprises, il faut tenir compte de plusieurs risques, dont :
- hausse possible de l'inflation et des taux d'intérêts ;
- impact d'une possible augmentation des réclamations.
Pour obtenir une certaine marge de sécurité contre une certaine hausse des taux d'intérêts, la direction doit être consciente de ce fait. Si c'est le cas, le portefeuille sera principalement investi dans des instruments à court ou moyen terme. HCC Insurance a confié une bonne partie de son portefeuille à une filiale de General RE, qui elle-même est une division de Berkshire Hathaway. Nous connaissons l'opinion de Warren Buffett sur la question : il craint l'inflation. Il y a fort à parier que la direction de ses filiales soit fortement influencée par son opinion.
Quant aux réclamations, on peut observer la croissance des primes au fil des ans. Une stagnation de cette croissance peut révéler un point très positif : la direction ne sacrifie pas la profitabilité au service de la croissance. Par exemple, les revenus de HCC ont crû de 505M$ à 2,4G$ de 2001 à 2007. Cependant, ils n'ont pas progressé depuis. On doit évidemment porter attention aux acquisitions. Cependant, on peut penser qu'il sera plus difficile pour la direction de trouver des compagnies à acquérir à bon prix si nous sommes dans un ''soft market''.
Que peut faire la direction dans un tel contexte? Si le prix du titre de son entreprise devient attrayant, comme c'est le cas présentement, elle peut simplement racheter ses actions. Par exemple, W.R.Berkley a profité de l'occasion pour diminuer ses actions en circulation de 23% entre 2006 et aujourd'hui.
On pourrait affirmer que l'inverse est vrai dans un ''soft market'' : si une entreprise accroît ses primes de façon importante, tout en augmentant ses actions en circulation, une grande prudence est requise de la part de l'investisseur!