Bombardier(Tor., BBD.B) amorce un processus pour inscrire sa division Transport à la Bourse de Francfort en cédant au public une participation minoritaire. Pourquoi? Et combien de plus-value l'opération peut-elle créer pour l'actionnaire?
Aux actionnaires, le nouveau grand patron, Alain Bellemare, a expliqué que l'inscription d'un pourcentage minoritaire (inconnu à ce jour), visait principalement à «cristalliser la pleine valeur de Bombardier Transport» et à «solidifier la position financière».
D'abord sur la position financière, pourquoi elle a encore besoin d'être solidifiée et les conséquences de l'émission.
Même après la nouvelle injection en capital des actionnaires, la dette nette de Bombardier est à 5,2 fois le bénéfice avant intérêts, impôts et amortissement (BAIIA) prévu pour 2015 (par Financière Banque Nationale). C'est un niveau élevé. Si un ressac économique survenait dans le futur, ce n'est pas un ratio qui permettrait nécessairement de faire tourner la dette facilement. Après toutes les difficultés traversées, il n'est pas fou d'agir avec prudence et de chercher à avoir plus de liquidités que moins.
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En conférence téléphonique, monsieur Bellemare a indiqué que la moitié de ce qui serait reçu de la vente de la participation minoritaire pourrait peut-être servir à rembourser de la dette. En conférence de presse, il a précisé que l'argent serait aussi réparti moitié-moitié entre Bombardier Transport et la société mère. L'affirmation accrédite l'hypothèse d'un geste de prudence. Mais soulève aussi certaines interrogations quant à ce qui arrivera vraiment avec la moitié remise à la société mère. Si elle est dépensée dans les programmes du CSeries et des Global, il faut vraiment que ceux-ci fonctionnent. Sinon, on aura pris une valeur (celle reçue de la participation vendue dans Transport) et on l'aura brûlée sans rien obtenir en retour, tout en éliminant le coussin de protection cyclique.
L'opération soulève aussi une interrogation à long terme sur l'utilisation des flux de trésorerie de Bombardier Transport pour financer les activités aéronautiques. Parce qu'elle détient 100% de Bombardier Transport, la société mère peut aujourd'hui utiliser comme bon lui semble les flux de trésorerie de la filiale pour financer en partie ses investissements en aéronautique. Elle ne pourra plus le faire lorsque des minoritaires seront au capital (à cause du principe de respect des droits des minoritaires). Mais monsieur Bellemare a soutenu que le versement d'un dividende de la part de Bombardier Transport sera suffisant.
Voyons maintenant quelle valeur supplémentaire l'émission publique d'une participation minoritaire de Transport pourrait donner à Bombardier.
La plus-value potentielle
La plus-value potentielle
Le principe est celui du tout qui vaut moins que ses pièces séparées.
Un récent modèle d'évaluation de l'analyste Benoît Poirier, de Desjardins Marché des capitaux, aide à bien comprendre la situation.
Monsieur Poirier s'attend à ce que Bombardier aéronautique génère un bénéfice avant intérêts, impôts et amortissement (BAIIA) de plus de 6,5 G$ US en 2015 (les anticipations pourraient changer avec les résultats de jeudi). Il s'attend par ailleurs à un BAIIA de plus de 4,5 G$ US pour la division transport.
En appliquant un multiple de 7,5 à chacun des bénéfices, puis en soustrayant la dette, son modèle d'évaluation lui donne une valeur de 2,53$ CAN pour l'action de Bombardier. Exactement le cours actuel du titre de la société.
Monsieur Poirier explique cependant que les sociétés comparables dans l'industrie de Bombardier Transport se négocient autour de 11 fois le BAIIA, plutôt que 7,5 fois.
En supposant que l'émission d'actions survienne à 11 fois le BAIIA, la valeur de l'action de Bombardier passerait plutôt à 3$ CAN.
Ça semble être, grosso modo, ce que l'émission d'actions de Bombardier Transport pourrait donner à la société mère comme plus-value (en supposant que le marché ne donne pas un escompte aux liquidités reçues parce qu'il craindrait qu'elles soient dépensées sans retour).
Cette émission se fera-t-elle à un multiple de 11 fois le BAIIA? On a personnellement des doutes, mais c'est possible. Bombardier Transport a sur papier un plan de match qui peut enthousiasmer les investisseurs. Son objectif est de faire passer sa marge bénéficiaire (BAIIA) de 5% à 8%. On n'est pas loin d'une rentabilité qui peut doubler.
La réponse dans quelques mois.
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